目前，投资过热的喧嚣还未散去，对通货膨胀的讨论又开始升温。因为，上半年和1—7月份居民消费价格总水平（CPI）分别比去年同期上涨了3.6%和3.8%，而6、7月份当月CPI更是分别比去年同月上涨了5.0%和5.3%。有关部门称，目前市场价格上涨还在可控范围，可能是因为CPI累计涨幅还没有突破5%；但另一方面又称，下半年价格涨幅难以显著回落，除了翘尾等因素外，还可能是对6、7月份当月CPI涨幅超过5%的担心。而担心的焦点恰在于5%这个敏感的数字，它被很多人认为是中国目前能够接受的温和的通货膨胀的心理底线。现在，月度CPI（同比数，下同）不仅连续超过了5%，而且呈现出加速上升的态势，确实需要格外关注了。

实际上，通货膨胀很大程度上是一种心理现象，人们不能容忍剧烈的物价上涨，却往往视温和的物价波动为正常。因而，通货膨胀也被区分为温和的通胀、严重乃至恶性的通胀，不妨把后者统称为非温和的通胀。温和二字，就在于物价上涨没有超过一定的幅度，这个幅度也是我们能够接受的通胀水平的上限。那么，在中国，这个上限究竟是多少？我们又能够忍受怎样的非温和通胀水平呢？笔者试图从历史数据中给出一个可供借鉴的答案。

问题一：中国物价波动的正常区间和我们能接受的通胀上限是多少？

有关研究认为，1979—1997年间中国零售物价增长率的平均值是6%，所以中国通货膨胀率的合理范围可能在0—6%之间（赵志君，2000）。我们以CPI为指标，按类似的方法测算了1983年到2003年中国通货膨胀平均水平，发现这21年中中国年度CPI最高涨幅为24.1%，最低为-1.4%，变动幅度为25.5%。21年CPI的中位数为3.39%，平均数为6.85%，二者的平均数为5.12%。CPI变动幅度超过10%的有5年，在10%—5%之间的有5年，在5%—0之间的有8年，小于0的有3年。从区间分布来看，有38.1%年份的CPI变动水平都在0—5%之间。

由于年度CPI是根据月度CPI计算出来的，我们有必要分析月度CPI的变动情况。从1983—2003年，共252个月中，CPI最高涨幅为28.4%，最低为-2.2%，变动幅度达30.6%。252个月CPI中位数为4.4%，平均数为6.85%，二者的平均数为5.63%。CPI变动幅度超过20%的有28个月，在20%—10%之间的有35个月，在10%—5%之间的有51个月，在5%—0之间的有99个月，小于0的有39个月。从区间分布来看，有39.3%的月份CPI变动幅度在0—5%之间。

可以看出，在大部分时间里，我们的物价是在0—5%的区间里波动的。从实际来看，CPI涨幅小于1的2000年、2001年感觉偏紧。这样，我们可以认为，1%—5%是目前中国物价波动的正常区间，5%是我们能够接受的温和的通胀的上限。

问题二：超过上限后，我们又能够忍受多长时间、怎样加速的物价涨幅？

由于物价曲线呈指数变化，在通货膨胀的早期，涨幅较慢，而到后期，物价指数明显地加速上升。从1986—1988年、1992—1994年这两次通货膨胀周期的月度CPI走势曲线图上，我们也可以发现这一特点：两条曲线都有较明显的拐点，在拐点前，曲线较为平缓，月度CPI呈平稳上升；拐点后，曲线越发陡峭，月度CPI呈加速上升趋势。

1986—1989年的通胀周期里，月度CPI从1987年1月稳定地超过5%，1989年2月达到最高值28.4%，历时26个月。拐点出现在1988年1月，当月CPI同比增长9.4%。月度CPI从稳定超过5%到拐点历时13个月，平均每月上升的加速度为0.4%；从拐点到最高值历时13个月，平均每月上升的加速度为1.5%，远大于拐点前的0.4%。

1992—1994年的通胀周期里，月度CPI从1992年7月稳定地超过5%，1994年10月达到最高值27.7%，历时共28个月（实际上包括三个上升阶段）。拐点出现在1992年12月，当月CPI同比增长8.8%。月度CPI从稳定超过5%到拐点历时6个月，平均每月上升的加速度为0.6%；从拐点到最高值历时22个月，平均每月上升的加速度为0.9%，也大于拐点前的0.6%。

平均来看，超过5%的上限以后，我们大体上可以忍受不超过9个月（取13个月和6个月的平均值）、且平均每月上涨加速度不超过0.5%（取0.4%和0.6%的平均数）的物价涨幅。如果物价同比涨幅连续9个月超过5%，或者每月同比上涨加速度超过0.5%，我们可能就不得不等待忍受严重的通货膨胀了。

总之，我们能够接受不超过5%的物价涨幅；能够忍受超过5%、但不超过9个月且加速度不超过0.5%的物价涨幅。这可能就是我们目前能够承受的通货膨胀水平。

考虑到政策的时滞性，为了避免发生严重的通货膨胀，政策当局有必要提前采取措施。如果中国货币政策时滞真的是半年，那么“连续9个月、5%的涨幅和0.5%的加速度”或许可以作为月度CPI的政策观察指标。