延续了半年“牛市”的债券市场似乎突然显得无所适从，指数犹犹豫豫，找不到方向。债券市场遭遇了和股票市场同样的问题——预期不明。但不一样的是，这个不明朗的预期不是源于市场，而是源于宏观经济前景。

预期放缓

除了美国，经济增长将要放缓的预期正在全球蔓延。尤其是对于“世界经济火车头”之一的中国，世界各大投资银行的研究部门均作出预测，尽管未来几个季度经济增幅不会急剧下降，GDP还能保持8% 的高增长，但从一些重要经济指标的变动，如投资放缓和企业利润率缩减看，中国的经济周期可能正进入下行阶段。与此预期密切相关的是，国际干散货海运价格、油运价格、国内钢铁价格、焦炭价格的大幅下跌。

对此，国内经济学者分歧较大。一部分人认为，投资过热正面临反弹。其依据是，工业增加值和固定资产投资单月增速已连续三个月攀升；5月外贸单月顺差90亿美元，而1至5月累计顺差已经突破300亿美元。

另一部分人则认为，中国经济正在面临通货紧缩威胁。他们的依据是，5月份，工业企业利润增幅比去年同期下降了27.9个百分点；同时，信贷增长速度持续低企将进一步困扰工商业的增长。

对于同样的经济数据的分析，竟然产生了泾渭分明的两大阵营，这样的情况足以表明当前经济正处在十字街头。

“最佳速度”

如果静态地看，当前的经济增长无疑处在“最佳速度”。今年一季度，经济增长仍然维持在9.4%的高位，比去年全年的增长率仅低0.1个百分点。而依目前的形势，固定资产投资、消费及出口三大需求均未减速，二季度的增长率也将因此与一季度大体相当。经济增长强劲，同时伴随着CPI增速的下滑，交通、能源和其他资源瓶颈制约的缓解，高能耗行业增长的回落，经济增长的“健康度”明显高于过去的两年。

经济的热度适中，还从另外两个指标反映出来。在货物运输方面，今年前4个月，全国货运总量平稳增长，增长率达8.5%，低于去年全年的10.6%，但明显高于2003年和2002年的5.3%和5.8%。在发电量方面，今年前4个月，全国发电量同比增长12.6%，低于去年的14.9%和2003年的15.4%，但是，也明显地高于2000年至2002年的数据。这表明，工业尤其是重工业的热度有所下降，但仍处于景气期。

如果动态地看，经济增长的健康，表现在地区结构的改善上。今年前4个月，全国共有14个省、市、自治区的固定资产投资额增速超过全国的平均增幅25.7%，除山东省外，其余均属于东北或中西部地区。这样的地区结构增长的变化，与去年东部地区为“领头羊”的增长格局刚好相反。这是去年进行宏观调控的目标之一，又何尝不是我们多年期盼的健康状态？

种种迹象表明，宏观调控已进入观察期和微调期。换言之，今后一段时期内，可能不会再有强烈的宏观调控措施出台，但政策的微调会不时出现。

财政部的最新统计数字显示，今年以来，财政支出中的基建支出不断加快，前4个月，其增长率已高达29.6%，5月份还有进一步的加快。这与去年前5个月4.4%的低增长形成鲜明对照。财政基本建设支出的不断增长，在一定程度上显示了政府对于当前固定资产投资保持较快增速的认同。

就在财政支出增加的同时，货币政策也出现了松动迹象。货币市场的观察人士判断，这样的货币松动将是趋势性的，显示央行对宏观经济的判断已出现方向性改变，未来货币政策将从前期的稳健偏紧转向中性甚至偏宽松。

财政和货币政策的同时轻度放松并非事出偶然，可以看作是对前一阶段高强度紧缩政策的修正。而近几个月来，固定资产投资能持续回升、经济总体维持强势，均与此种政策放松相关。更值得关注的是，财政和货币政策的放松也许还有一个目的，就是为人民币汇率升值做准备。因为汇率改革如果成行，定将带来较强的紧缩效果。（尹涛）